新冠肺炎疫情不僅是一場全球公共健康危機,對全球經濟的威脅也在逐步顯現，為海內外權益市場帶來較多不確定性。

疫情的演繹與變化，用一種近乎極端殘酷的方式，迫使我們去重新審視生活以及“劇變”之下的投資管理工作。令人欣喜的是，我國的經濟活動在疫情得到控制后正逐漸恢復，表現出了較強的“韌性”，中間或有波折但復蘇態勢好于預期。

強調可知、減少預測，選擇不易被改變且最具韌性的出色公司，是價值投資的精髓亦是此刻面對“劇變”時的最佳選擇。

以下為《盈峰資本2020年中期策略報告》主要觀點節選，供各位投資者參考！

一、上半年市場回顧

2020年初以來疫情的爆發和蔓延導致中國宏觀經濟復蘇進程被打破，全球主要經濟體“停擺”，經濟短期大幅衰退和失業率急劇上升已成為現實。

一季度末，全球股市在短時間內出現了大幅度調整，以標普500為例，在不到一個月的時間里出現了將近1/3左右的跌幅，在美股歷史上極為罕見。隨后，以美聯儲為首的央行迅速出手，積極降息擴表，同時加大財政刺激力度，力圖穩住經濟。

投資場景由此而轉變為“衰退+寬貨幣+寬信用”，市場風格也較2019年Q4發生了顯著變化：小盤股顯著跑贏大盤股、成長風格顯著跑贏價值風格、行業性機會主要集中于醫藥及TMT等行業。

于此同時，國際關系也變得更加復雜，中美關系趨于長期對抗的可能性再次提升。

二、下半年市場展望

1、全球疫病大流行背景下的宏觀經濟展望

全球疫病的發展趨勢毫無疑問是影響當前中國宏觀經濟形勢的主要變量。雖然當前北京上調響應級別，但在嚴防嚴控下再度出現大規模社區傳播的概率極低，我國的疫情防控已趨于尾聲。

數據來源：中金，盈峰資本

從已公布的經濟數據來看，中國的經濟活動在疫情得到控制后正逐漸恢復，表現出了較強的“韌性”，復蘇態勢好于預期。

首先是4月以來鋼材需求快速增長導致庫存顯著下降，螺紋鋼與水泥價格相繼見底回升，建筑業旺勢直觀可見。

其次是5月初發電耗煤同比轉正，6月正以更快速度增長。既說明工業生產維持旺勢，也說明線下門店的復蘇帶動了服務業的用電需求。

第三是4月出口數據大超預期，特別是對疫情集中的發達國家出口出現大幅反彈，好于原本的悲觀預期。

數據來源：Wind，盈峰資本

政策方面全面發力助推宏觀經濟復蘇，6月17日國常會強調“綜合運用降準、再貸款等工具”是未來一段時間的政策目標。貨幣政策朝著寬信用方向發力，5月新增社會融資3.19萬億，增速創下12.5%的歷史新高。信貸結構邊際改善，4月新增中長期人民幣貸款占比環比增加8個百分點；前4個月企業短期信貸增速（153%）>企業中長期貸款增速（26%）>居民中長期信貸增速（-5%）>居民短期信貸增速（-67%），相比一季度，各類貸款增速均邊際改善，反映生產、消費逐步修復。

財政政策方面，圍繞著擴大內需，加強逆周期調節，應對經濟沖擊，在基建、消費、出口等方面出臺了一系列政策。中國5月地方政府專項債預計發行額度在1萬億左右，其中有80%將投向基建。預計今年地方政府專項債發行額度在4萬億左右，比過去增加1倍?；A設施建設，可通過預算內資金、增發地方政府專項債、擴張政策性金融貸款等方式來增加投資，預計2020年的基礎設施投資規模同比可能會到12%-15%左右的水平。

2、上市公司盈利情況將逐季改善

隨著國內經濟活動逐步趨于正常，上市公司的盈利有望得到恢復。今年余下的幾個季度，上市公司的整體盈利情況有可能是逐季改善的。

支持上市公司盈利改善的有利因素主要有以下幾個方面：

第一，經濟活動逐步恢復正常并帶動需求缺口的恢復，中國的消費升級和產業升級之路才剛剛開始，消費和投資的潛在需求都具有較大的提升空間；  

第二，全球性的流動性過剩最終會推升通貨膨脹預期，推動產品或者服務的價格大幅上升，未來有可能是一種量價齊升的節奏；

第三，任何一次危機過程中總會出現行業的重新洗牌，劣勢企業將被迫退出，優勢企業更容易以較低的成本獲取更高的市場份額，在從危機復蘇的過程中，優勢企業的盈利能力總能登上一個新的臺階。

3、估值處于歷史低位，風格轉換即將到來

2020年上半年，滬深300指數錄得了1.64%的回報。從回報的來源看，主要是流動性寬松的背景下推動的估值水平提升，股票市場處于易漲難跌的基本態勢之中。

我們判斷除了市場的整體估值水平外，市場的焦點還在于結構上。當前市場分化比較嚴重，在宏觀經濟前景比較悲觀的預期下，消費、醫藥和部分科技細分領域的核心公司估值水平幾乎創出了歷史新高，而偏周期的行業估值水平普遍處于歷史底部。如果觀察HS300估值的中位數水平，并不能得出中國權益市場較其他市場更有吸引力的結論，但隨著宏觀經濟的復蘇或者是高成長行業業績方面的證偽，這種行業分化將得到修正。

在全球市場范圍中，無論是美股還是A股，低估值價值投資策略長期回報突出的優勢顯著。我們認為，在沒有安全邊際之下繼續追逐市場熱門成長股輸多贏少的概率極大。相反，在我們熟悉的而當前備受市場冷落的價值股中尋找合適的時機出手，機會勝率和賠率都更為適合。

4、資金流入態勢仍將持續

當前全球出現“負利率”的主要經濟體正在逐漸增多?！柏摾省狈从沉嗽谟行枨蟛蛔愕谋尘跋录痈軛U進行投資的意愿嚴重缺乏。簡言之，可以取得穩定的有競爭力回報的好的商業模式在全世界范圍內還是稀缺資源。

從這個角度而言，中國作為一個仍能保持中速增長的大國經濟，我們的優勢企業在面臨負利率威脅的全球資本的配置下會出現持續的估值修復。加之中美宏觀經濟的不同步性，使得中國股市在全球資本市場的配置價值更為突出。從這兩個角度而言，外資流入中國A股市場的進程雖可能有所波動，但在較長的時段內保持凈流入的趨勢不變。

數據來源:Wind,盈峰資本

三、下階段投資策略

1、堅持消費升級和產業升級兩條主線

消費升級和產業升級是盈峰資本長期關注和重點布局的方向。

消費升級：中國巨大的內需市場和中國制造業所表現出越來越強的全球競爭優勢，是中國的核心優勢所在。疫情雖尚未結束，但我們欣喜的看到消費品行業中的很多細分領域表現出色。疫情也使得居民消費形式出現了明顯變化，在線化趨勢日益明顯，電商滲透率不斷提高。

消費領域誕生的投資機會與勝率較高，但仍存在估值水平偏高的問題，目前不少消費領域的個股估值水平對疫情對消費的負面影響反映并不充分。市場對消費的長期前景可能過于樂觀，需要通過時間與業績對過高的估值進行消化。

產業升級：在流動性快速放松背景下，很多行業估值出現快速提升。雖然消費電子、5G等很多領域具備產業發展背景的支撐，擁有確定性增長空間，而我們更看好“周期性受損、結構性受益”行業的投資機會。

2、看好五個方向的投資機會

(1) 互聯網龍頭企業?；ヂ摼W發源于美國，在中國得到快速的應用場景推廣和創新。中國各個互聯網細分領域的頭部公司具備全球競爭力，并在云計算、移動支付等領域都有較好的布局，海外市場的調整使這些頭部企業的估值水平處于合理偏低的位置，為加大布局這些龍頭公司提供了機會；

(2) 需求并未消失而是延遲釋放的行業。疫情對于各行各業的影響各不相同，有不少行業在Q1受到較大的負面影響，但本身需求并沒有完全消失，而是以某種形式延遲釋放。后續的補充釋放仍會帶來較好的業績預期，如建材、重卡、家電等；

(3) 一些行業在疫情中行業面臨重新洗牌，優勝劣汰之后行業格局趨于向好，龍頭企業的市場份額和盈利能力都會得到較好的改善；

(4) 分紅收益率較高的龍頭公司。高分紅公司代表了現金流質量好且估值便宜的公司，從長期角度看，分紅收益率比較高的龍頭公司目前相對被市場低估，隨著經營情況的恢復正常，容易跑出超額收益；

(5) 受疫情影響較大但長期商業模式和需求沒有問題的行業。疫情對休閑消費的影響較大，如餐飲、旅游、酒店等行業，接下來一兩個季度業績未必能好轉。長期來看，人們出行、旅游、外出就餐的需求難以消除，當疫情得到比較確定的控制時需求是不用擔心的，但現在股價對負面因素反映得仍不夠充分，還需要再耐心等待下。

四、 “劇變”之下的投資啟示

時間是投資中最重要的“函數”，在市場波動周期中堅定投資信念與原則、長期持有則是獲取超額收益的“杠桿”。

市場的短期波動是隨機漫步，短期走勢難以預測，但持有時間越長，將越接近于這個資產的長期收益率。

在過去約5個季度時間中，低估值策略表現并不顯著，但從長期角度而言，我們認為未來潛在回報水平依然將優于其他策略。

統計顯示，從2000年至2019年，低估值策略組合顯著跑贏高估值組合。從投資者角度而言亦是如此，以中證混合基金指數為例，從2008年到2019年的數據看，持有半年賺錢的概率是61%，持有一年賺錢的概率提高到72%，持有5年賺錢的概率提高到96%。而從我國基金持有人投資情況來看，超過60%的投資者，持有基金產品時間在三年之內。

此外，低估值并非唯一標準，還需結合商業模式、企業盈利的現金流質量、經營穩定性等方面進行綜合評估。

在全球流動性大泛濫的背景下，我們堅信，通過不同的形式長期配置于競爭格局良好的行業中的優質上市公司是實現個人財富保值增值的最佳手段。身處“劇變”的時代之中，更需要細致的研究、對市場的深刻理解、在市場預期一致時發出不同聲音的勇氣以及更耐心的守候。